|
Фьючерсные контракты на иностранную валюту были первым видом финансовых контрактов. Впервые они были введены в практику фьючерсной торговли на Международной товарной бирже в Лондоне в 1970 г., но торговля на этом рынке шла очень вяло, в результате как эти контракты, так и сама биржа прекратили существование. Первые успешные контракты на иностранную валюту появились в 1972 г. на Чикагской товарной бирже и в 1974 г. – на Нью-Йоркской товарной бирже. В настоящее время торговля этими контрактами идет на многих биржах США, в Европе и других регионах мира.
Международный валютный рынок состоит из рынка спотовых и форвардных сделок и является преимущественно телефонным рынком, где сделки осуществляются по телефону или телексу. Операции на этом рынке включают все возможные сделки по обмену валюты одной страны на другую. Ведущим центром мирового валютного рынка остается Лондонский межбанковский рынок, к другим крупным центрам относятся Нью-Йорк, Токио, Гонконг и некоторые другие.
Спотовый рынок подразумевает заключение сделок на иностранную валюту с немедленной поставкой. На практике это означает, что по сделкам, заключенным в конкретный день, расчет будет произведен два дня спустя. Операции спот используются для того, чтобы удовлетворить текущий спрос, и для расчета между банками в двухдневный срок. Они включают в себя все, начиная от покупки валюты туристами и кончая покупкой иностранной валюты транснациональной корпорацией, для того чтобы заплатить за импорт оборудования. Доллар США сохраняет главенствующее положение на мировом валютном рынке, и в большинстве случаев валютные дилеры котируют рынок количеством иностранной валюты за один доллар США. Исключением исторически является английский фунт стерлингов, который традиционно котируется в долларах за фунт. Из соотношения иностранных валют к доллару США формируются кроссовые курсы между двумя валютами.
На межбанковском валютном рынке заключаются также форвардные сделки, предполагающие поставку валюты в определенный период в будущем. Большинство банков, которые имеют дело с иностранной валютой, будут заключать контракт с клиентом по продаже и покупке любого количества валюты на любую дату в будущем, которая устраивает клиента. Этот форвардный рынок является частью межбанковского рынка, который также включает сделки спот среди банков и их крупных клиентов. Операции форвард на валютном рынке похожи на такие же операции с большинством физических товаров. Это сделки за счет и по поручению клиента, которые требуют определенного количества валюты по определенному курсу на определенную дату.
Взаимосвязь курсов спот и форвард определяется понятием, известным как паритет процентных ставок рынка США и рынка второй валюты. Это означает, что форвардная премия, или дисконт, в оценочной валюте относительно доллара будет приближаться к разнице между процентными ставками, действующими в этой валюте, и долларовыми процентными ставками. Так, если процентные ставки в США выше, чем в Германии, можно ожидать, что форвардный курс немецкой марки будет падать. В противном случае валютные спекулянты имели бы возможность получить прибыль с помощью перевода капитала из одной валюты в другую.
В качестве примера рассмотрим случай с одной американской компанией, которая должна произвести платеж 1 млн. англ. ф. ст. через год. Для того чтобы застраховать это обязательство от возможного падения курса, компания может купить фунты стерлингов на межбанковском рынке по цене форвард годового контракта или купить фунты стерлингов по цене спот и инвестировать их. В первом случае компания получит годовой процент в долларах, во втором – годовой процент в фунтах стерлингов. Предположим, что годовая ставка фунта стерлингов равна 8%, годовая ставка евродоллара – 4%, а долларовая цена английского фунта стерлингов по годовому контракту всего лишь на 3% ниже наличного обменного курса доллара к фунту. Спекулянт заработал бы таким образом 5% на свои доллары посредством временной конвертации их в фунты стерлингов по сравнению с 4%, которые он получил бы, инвестируя их в доллары. Очевидно, что спекулянты занимались бы этим до тех пор, пока не исчезла бы разница в 1%. В этом и заключается суть паритета процентных ставок.
На валютных рынках основными участниками выступают международные и национальные финансовые структуры. Центральные банки стран выходят на него для совершения расчетов друг с другом, платежей по государственным долгам, а также для поддержки валютного курса с помощью валютных интервенций. Коммерческие и инвестиционные банки действуют на этом рынке по поручениям своих клиентов и самостоятельно, стремясь получить прибыль на колебаниях валютных курсов. Сектор капитала, включающий в себя инвесторов и спекулянтов, использует валютный рынок для расчетов и платежей при покупке или продаже товаров, услуг и активов за рубежом и для спекулятивных операций.
Подобно другим ценам обменные курсы различных стран определяются соотношением спроса и предложения. Увеличение предложения валюты приводит к тому, что ее цена падает, уменьшение предложения вызывает соответствующий рост ее цены. На величину обменного курса влияют такие факторы, как состояние платежного баланса, политика правительства и центрального банка, рыночные ожидания относительно политической и экономической ситуации в той или иной стране. В определенных случаях могут оказывать влияние и сезонные факторы. Так, спрос на валюту определенной страны будет высоким в период резкого роста экспорта из этой страны, так как иностранным покупателям будет необходима валюта для оплаты товаров. Аналогичный рост импорта негативно скажется на обменном курсе. В странах с развитым туристическим бизнесом приток валюты часто зависит даже от погодных условий.
Межбанковский форвардный валютный рынок является естественным конкурентом фьючерсного валютного рынка, поскольку оба они служат одним целям. Наличие эффективного форвардного рынка оказывает сдерживающее влияние на темпы роста фьючерсного рынка, хотя во многих случаях валютные операторы участвуют и в том и в другом. Основное различие между валютными форвардным и фьючерсным рынками определяется стандартностью контракта и условий торговли на рынке фьючерсов. Это существенное различие выступает то как преимущество, то как недостаток фьючерсного рынка. Для примера в табл. 19.1 приведена спецификация валютного фьючерсного контракта.
Валютные фьючерсные контракты имеют стандартные месяцы поставки и стандартные объемы контракта. Маловероятно, что отдельные обязательства экспортеров и импортеров на рынке наличной валюты будут точно соответствовать условиям фьючерсного рынка. В то же время на форвардном рынке дилеры могут принимать обязательство на любой срок и на любую сумму. На практике, однако, валютные дилеры редко котируют валюты более чем на 6 месяцев вперед, предпочитая трехмесячный форвардный рынок как наиболее активный. На фьючерсном рынке обычно активный только ближайший месяц поставки, объемы торговли по другим позициям незначительны. Не следует забывать также, что фьючерсные контракты существуют не на все виды валют.
Другой недостаток фьючерсов – необходимость внесения гарантийного залога и уплаты комиссионных издержек, хотя они в конечном счете имеют незначительное отношение к общей стоимости контракта. Точные издержки совершения сделок на межбанковском рынке сложно измерить, но, за исключением тех случаев, когда клиенты банка должны поддерживать компенсационный баланс, фактические операционные издержки очень незначительны. Вместо этого международные банковские дилеры получают доход от спреда между ценами спроса и предложения таким же образом, как и торговцы в операционном зале на фьючерсной бирже.
Фьючерсный рынок имеет два явных преимущества. Во-первых (что наиболее важно), цены формируются при свободной конкуренции. Спреды между спросом и предложением определяются на открытом аукционе, на котором участвуют большое число продавцов и покупателей, напрямую конкурирующих между собой. Второе преимущество заключается в том, что фьючерсный рынок доступен широкому кругу участников.
Наиболее активная фьючерсная торговля валютными контрактами происходит на рынке США. В 90-е годы объем торговли валютными фьючерсами колебался существенным образом, достигнув максимума в 38,7 млн. контрактов в 1992 г., далее снизился до 21,2 млн. в 1996 г., а в последующие годы вновь возрастал и составил в 1998 г. 27,6 млн. контрактов. Всего на американском рынке официально зарегистрировано Комиссией по товарной фьючерсной торговле 90 фьючерсных контрактов на иностранные валюты, однако большинство из них относится к категории «спящих» контрактов, операции по которым не ведутся или ведутся в совсем незначительном объеме. Безусловными лидерами здесь являются Чикагская товарная биржа и ее подразделение – Международный денежный рынок, где ведутся операции по 15 фьючерсным контрактам, включая контракты на кросс-курсы. Важными фьючерсными рынками являются и Нью-Йоркская торговая палата (23 контракта), Среднеамериканская товарная биржа (6 контрактов) и торговая палата Филадельфии (8 контрактов). В табл. 19.2 показан объем торговли наиболее ликвидными валютными фьючерсами на рынке США.
В связи с созданием единого валютного рынка Европы и введением новой валюты – евро – на американском биржевом рынке появились новые валютные инструменты. Так, в январе 1999 г. Чикагская товарная биржа начала торговлю фьючерсным контрактом и опционом на евро, а также ввела три новых контракта на кросс-курсы – евро/английский фунт стерлингов, евро/швейцарский франк и евро/японская иена. Единицей контракта для всех кроссовых контрактов является 125 тыс. евро, а котировка осуществляется в национальной валюте за один евро.
Контракт на евро должен отражать колебания евро относительно доллара. Единица контракта – 125 тыс. евро, минимальное колебание цены составляет 12,50 долл., а месяцы поставки для фьючерсного контракта – март, июнь, сентябрь и декабрь. Операции по контрактам на евро ведутся методом открытого выкрика на Чикагской бирже в секции валютных контрактов, а после завершения сессионной торговли – в электронной системе ГЛОБЭКС-2. Торговля новыми фьючерсами на кросс-курсы осуществляется только по системе ГЛОБЭКС-2.
Как и любые фьючерсные контракты, валютные фьючерсы предоставляют возможность как хеджирования валютных рисков, так и получения прибыли на спекулятивных операциях.
Принцип использования валютных фьючерсов для хеджирования аналогичен товарным: если ожидается падение курса валюты, то хеджер будет продавать фьючерсы, если повышение – покупать.
Рассмотрим пример использования фьючерсного рынка с целью хеджирования.
Предположим, что Нью-Йоркский банк, заметив разницу в процентных ставках, решил увеличить инвестиции в английский | денежный рынок на три следующих месяца, где годовая процентная ставка в данный момент составляет 12% против 8% на рынке США. Первым шагом в этой операции станет покупка фунтов I стерлингов. Предположим, банк намеревается купить трехмесяч- ный депозитный сертификат стоимостью 10 млн. ф. ст. Спотовая ставка в день заключения сделки составляет 1,67 долл. США за один фунт стерлингов. Таким образом, для покупки 10 млн. ф. ст. банк затратит 16,7 млн. долл. В конце трехмесячного периода банк получит 300 тыс. ф. ст. в качестве дохода на инвестиции и в целом будет иметь активы в фунтах стерлингов размером 10,3 млн., которые потом будут переведены в долл. США. Предположим, банк не захеджировал свой депозит, и в конце периода фунт стерлингов падает до уровня 1 ф. ст. = 1,6 долл. США. При переводе суммы обратно банк потеряет 220 тыс. долл.
Этот риск может быть застрахован путем короткого хеджа. Поскольку банк знает, что в конце трехмесячного периода он будет иметь 10,3 млн. ф. ст., он мог бы продать фунты вперед в день покупки депозитного сертификата. Он может сделать это как на межбанковском форвардном, так и на фьючерсном рынке. Предположим, сделка совершается Fia Чикагской товарной бирже и в день покупки депозитного сертификата котировка фунта стерлингов составляет 1,655. Ему необходимо застраховать сумму в 10,3 млн. ф. ст., а так как единица контракта составляет 62,5 тыс. ф. ст., то необходимо продать 65 контрактов. В этом случае при падении курса фунта до 1,60 долл. и падении фьючерсной котировки до 1,5990 он закроет фьючерсные позиции с прибылью 577,5 тыс. долл. В данном случае прибыль оказалась значительно больше, чем потери на наличной сделке.
Подобно другим фьючерсным контрактам использование валютных фьючерсов в качестве инструмента хеджирования имеет свои достоинства и недостатки. Ежедневная потребность в марже может дорого стоить хеджеру, если компания вынуждена для ее выплаты взять кредит. Другая проблема состоит в том, что фьючерсные контракты рассчитаны на определенные объемы, тогда как на форвардных рынках можно подобрать объем покрытия, соответствующий потребности в хеджировании. С другой стороны, в форвардных валютных контрактах можно использовать кредитные линии, тогда как во фьючерсных – нет. Кроме того, возможны ситуации, когда компания, Находящаяся в затруднительном финансовом положении, не сможет получить в банке средства для форвардных валютных операций, но достигнет соглашения о фьючерсных операциях, поскольку от кредитного риска здесь можно себя обезопасить с помощью маржи.
Как указано выше, валютные фьючерсы могут служить средством защиты от колебаний курсов. Однако это не единственная возможность, которую они предоставляют. Значительное место среди всех операций на этих рынках занимает спекуляция, в частности, операции спреда на валютных контрактах. Спекулянты используют как внутрирыночный спред, так и межвалютные сделки.
Внутрирыночные спреды. Как показано в гл. 14, внутрирыночные спреды включают в себя одновременно покупку и продажу с разными месяцами поставки одного вида товара или одного вида валюты. Согласно концепции паритета процентных ставок ценовой спред между курсами валют спот и форвард – это разница между процентными ставками по долларовым депозитам и депозитам в оценочной валюте. Важный вывод из этого заключается в том, что ценовой спред между двумя различными курсами форвард одной валюты будет также и разницей между предполагаемыми форвардными процентными ставками в долларах и процентными ставками в рассматриваемой валюте.
Так как фьючерсные контракты являются вариантом форвардных обязательств, то процентная норма премии, или дисконта, месячного фьючерсного контракта относительно другого месячного фьючерсного контракта одной и той же валюты приблизительно равна разнице между предполагаемыми форвардной процентной ставкой этой валюты и долларовой форвардной ставкой.
Рассмотрим операцию валютного спреда, осуществляемую между сентябрьской и Декабрьской позициями фьючерсного контракта на канадский доллар. Предположим, трейдер ожидает, что в ближайшем будущем произойдет падение процентных ставок в Канаде, что окажет повышательное воздействие на стоимость канадского доллара. С учетом этих ожиданий котировки отдаленных позиций фьючерсного контракта повысятся в большей степени, чем котировки ближних позиций. Поскольку трейдер ожидает, что спред между сентябрьской и декабрьской позициями по канадскому доллару сузится, то стратегией спекулянта будет продажа спреда (продажа сентябрьского фьючерса и покупка декабрьского фьючерса на канадский доллар). В табл. 19.3 показан ход операции.
Поскольку процентные ставки в Канаде снизились, как это и предполагалось, это привело к повышению котировок как сентябрьских, так и декабрьских контрактов. Но в силу того, что повышение декабрьских контрактов было больше, чем сентябрьских, спред сузился, в результате чего спредер получил прибыль в 245,00 долл.
Межвалютные спреды. Эти спреды включают в себя одновременно покупку и продажу двух разных валют с одинаковым месяцем поставки. По сути валютные спреды представляют собой две простые форвардные сделки, в которых вместе с американским долларом участвует еще одна валюта. Так, длинная позиция в швейцарских франках означает, что мы имеем короткую позицию в долларах по отношению к швейцарским франкам. Короткая позиция в немецких марках означает, что мы имеем длинную позицию в долларах по отношению к немецкой марке. В спреде между длинной позицией в швейцарских франках и короткой позицией в немецких марках позиции Доллара сведены к нулю, и новой позицией является просто форвардная длинная позиция в швейцарских франках против немецких марок вместо долларов. Эти позиции могут быть так же рискованными, как и форвардные длинные и короткие позиции по отношению к доллару, и не должны рассматриваться как что-то менее значимое, поскольку они также являются спредами. При осуществлении валютных спредов, так же как и товарных, необходимо балансировать объемы длинных и коротких позиций.
Рассмотрим пример осуществления спреда между японской иеной и немецкой маркой.
Трейдер предполагает, что рост государственного долга в Германии приведет к повышению инфляции. В результате он ожидает падения курса немецкой марки по отношению к большинству валют, включая японскую иену.
Поскольку он ожидает увеличения дифференциала между иеной и маркой (расширения спреда), он покупает спред (занимает длинную позицию по контракту на иену и короткую позицию по контракту на марку). Итог операции представлен в табл. 19.4.
Поскольку трейдер верно предугадал тенденцию рынка, в результате которой при падении курсов обеих валют падение курса марки было большим, чем курса иены, спред между валютами расширился, что и принесло ему прибыль.
В табл. 19.5 обобщается типичное поведение спредов иностранных валют при различных ситуациях.
Активность хеджеров и спекулянтов на рынках фьючерсных контрактов различна и зависит как от успешности соответствующего фьючерсного контракта, так и от степени риска изменения курса валюты в ту или другую сторону. Исследования открытых позиций на валютных фьючерсных рынках могут дать весьма ценную информацию как о предполагаемом изменении ситуации на валютном рынке, так и об ожиданиях и стратегиях различных категорий участников.
Сведем в таблицу данные о характеристиках открытых позиций по валютным фьючерсам, полученные в результате анализа валютных фьючерсных рынков США. Типичная картина представлена в табл. 19.6.
Примечание: для биржи коммерческие позиции – это позиции, сбалансированные определенным интересом на других рынках, а некоммерческие – не покрытые какими-либо позициями на других рынках.
Проанализировав сложившуюся картину, можно охарактеризовать рынки валютных фьючерсов следующим образом:
• Коммерческие участники имеют несбалансированные позиции. Направление несбалансированости варьируется в зависимости от конкретной валюты.
• Коммерческие участники доминируют только на одной части рынка.
• Как правило, большая часть коммерческих длинных и коротких позиций являются хеджевыми позициями.
• Практически все некоммерческие позиции на обеих частях рынка являются спекулятивными позициями.
• Как правило, дилерские позиции составляют значительную часть несбалансированных позиций.
• Позиции дилеров являются преимущественно хеджевыми позициями.
• Хеджевые позиции составляют значительную часть открытых позиций только для одной части рынка.
|
