|
После финансового кризиса 2007-2008 гг. Сорос привел объяснения краха на рынке недвижимости. Более того, он показал, что проблемы этого рынка были лишь частью более крупного и широкомасштабного суперпузыря, образование которого началось еще в начале 1980-х гг.
Пузырь на рынке недвижимости
Пузырь на рынке недвижимости в США развивался точно по схеме, описанной Соросом в модели «Подъем – спад». Либеральные стандарты кредитования поддерживались общепринятым ошибочным мнением, что стоимость обеспечения кредитов не зависит от готовности их выдавать. Кредиты секыоритизировались и продавались ничего не подозревающим инвесторам со всего мира. Секыоритизированные облигации, выпущенные на ранних стадиях бума, характеризовались низким темпом дефолтов по базовым ипотечным кредитам. Агентства, присваивающие бумагам кредитные рейтинги, строили оценки будущих темпов дефолта на благоприятных показателях предыдущих периодов – еще одно ошибочное представление. С повышением цен на жилье рейтинговые агентства еще больше ослабили критерии оценки обеспеченных долговых обязательств (CDO) – инструментов, производных от секьюритизированных облигаций. Прогнозируя будущие риск и доходность, никто из участников рынка не увидел своего собственного влияния на его динамику.
Пока Уолл-стрит создавала все эти странные и непрозрачные финансовые инструменты, получая Крупные Комиссии за их эмиссию и размещение, инициаторы ипотечного Кредитования становились все более активными, вовлекая в ипотеку широкие массы населения. Отношение стоимости Кредита к стоимости жилья становилось все выше и выше. К концу бума ипотечные кредиты выдавались даже безработным, не имевшим средств на первый взнос. Причиной тому была потребность в получении дохода в виде комиссий. Те, кто выдавал ипотечные кредиты, получали комиссию независимо от того, что происходило с владельцем жилья в дальнейшем. Банки получали одну комиссию за организацию выпуска секьюритизированных облигаций, еще большую комиссию за CDO и еще большую – за более сложные инструменты.
Все это было бы в порядке вещей, если допустить, что стоимость жилья, а следовательно, и обеспечение по кредитам растет и продолжит расти в будущем. Какое-то время это допущение оправдывало само себя. Уверенность в рынке жилья поддерживала рост объемов кредитования; дополнительный спрос на жилье, стимулируемый доступностью дешевых ипотечных кредитов, поднимал цены на него, повышая стоимость обеспечения; объемы кредитования росли и т. д.
Население страны фактически попало в зависимость от двузначного роста цен на жилье, позволявшего финансировать определенный образ жизни. Люди рефинансировали свои ипотечные кредиты, получая лишний «собственный капитал», норма сбережения упала до отрицательной величины. Когда запросы владельцев жилья стали чрезмерно высоки и рост цен остановился, объемы рефинансирования снизились. Последовало сокращение спроса как со стороны тех, кто переезжал, так и со стороны тех, кто оставался жить на старом месте и рефинансировал ипотечные кредиты. Момент истины наступил весной 2007 г., когда обанкротилась ипотечная компания New Centuгy Financial Corp. Возникли вопросы: возможно, стоимость ипотечного обеспечения не может расти вечно и ее искусственно поддерживает желание кредиторов выдавать новые кредиты? Если Кредитование прекратится, какая часть стоимости жилья может оказаться иллюзией?
Затем наступили «сумерки»: цены на недвижимость падали, но все по прежнему оставались в игре: выдача и секьюритизация кредитов продолжалась. В августе 2007 г. снижение цен на жилье значительно ускорилось. В следующем году кризис перекидывался с одного сегмента финансового рынка на другой, пока крах банка Lel1man Brothers не спровоцировал еще более резкий спад.
Суперпузырь
Суперпузырь также достиг своего пика в 2007-2008 гг. Этот рефлексивный процесс развивался на протяжении более четверти века. Главным превалирующим трендом были все более усложняющиеся методы кредитной экспансии, подогреваемые трендами глобализации и либерализации регулирования, связанного с развитием финансовых инноваций.
Превалирующей ошибочной концепцией являлся рыночный фундаментализм, основанный на идее, что рынки должны функционировать свободно, с минимальным вмешательством регулирующих органов. Рыночный фундаментализм стал главным принципом финансовой системы в начале 1980-х гг.
Долгосрочный бум объединял три основных тренда, в каждом из которых был свой дефект.
Тренд 1. Постоянно растущая кредитная экспансия
Долгосрочная кредитная экспансия выражалась ростом отношения объема потребительских кредитов к стоимости обеспечения (например, жилья) и увеличением процентной доли объемов кредитования от ВВП. Развитию этого тренда способствовало отношение государства к любым признакам экономического спада или угрозы банковской системе. Усвоив уроки Великой депрессии, правительство оперативно стимулировало экономику антициклическим снижением процентных ставок или ослаблением бюджетной политики, а банки получали государственную помощь.
Эти интервенции продолжались несколько лет, после чего участники рынка уверовали в асимметричность рисков кредитной экспансии. Получалось, что при расширении кредита (с установлением менее жестких стандартов) и благоприятном развитии событий кредиторы получали большую прибыль. Если же после расширения кредита возникали проблемы, на помощь приходило государство. Это пример морального риска, когда возможность ухватиться за спасительную соломинку стимулирует неоправданные действия.
Высокий леверидж стал обычным делом. Именно благодаря ему процветали хедж-фонды и фонды частного капитала. Условия выдачи автокредитов, кредитных карт, коммерческих ссуд и ипотечных кредитов стали просты до абсурда. Еще одним источником кредитной экспансии была Япония. В период тяжелой и длительной рецессии она практически до нуля снизила процентные ставки. Это стимулировало керри трейд: международные финансовые учреждения брали кредиты в иенах и инвестировали их в других частях света с более высокой доходностью.
Все это коснулось не только США. Любовью к левериджу заразились и многие другие страны – от Великобритании до Австралии.
Тренд 2. Глобализация финансовых рынков
Процесс глобализации финансовых рынков ускорился еще в 1970-х гг. на волне рециркуляции нефтедолларов. Однако по-настоящему сильный толчок к развитию он получил в 1980-х гг. благодаря политике Маргарет Тэтчер и Рональда Рейгана. Они считали глобализацию финансовых рынков полезным процессом, поскольку свобода движения финансового капитала по миру затрудняет вмешательство отдельных государств в сферы налогообложения или регулирования: в ответ капитал может переместиться в другие страны. Финансовый капитал оказался в привилегированном положении. Правительства зачастую были вынуждены приносить ожидания своих народов в жертву требованиям международного капитала. Примером может служить финансовый кризис еврозоны 2010 г., когда правительства, отчаянно стремящиеся впечатлить финансовые рынки своим умелым управлением экономикой, урезали дефициты бюджета. Приверженцы рыночного фундаментализма, доминировавшего на политической и финансовой арене четверть века, вплоть до кризиса 2007 г. были уверены в правильности дерегулирования рынков.
Согласно концепции рыночного фундаментализма, глобализация должна была привести к формированию однородной конкурентной среды. На самом деле международная система оказалась под контролем консорциума финансовых органов, подотчетных развитым странам. Система действовала в интересах США и других развитых стран, составляющих ее ядро, и ставила в невыгодное положение находящиеся на периферии развивающиеся страны.
«Вашингтонский консенсус», объединяющий Международный валютный фонд, Всемирный банк и т.д., стремился ввести жесткую рыночную дисциплину в отдельных менее развитых странах, когда они испытывали трудности. Но при возникновении угрозы западной финансовой системе эти правила игнорировались.
Кроме того, США имели еще и особое преимущество. Доллар стал главной международной резервной валютой, принимаемой центральными банками многих стран – они часто размещали избыточные средства своих текущих счетов в облигациях американского правительства и федеральных агентств. Это позволяло США проводить интервенции, посредством наращивания кредита предотвращая падения рынка и финансовые кризисы. В то же время остальные страны должны были жить по средствам. К тому же безопаснее всего держать активы в надежном едином центре. США притягивали к себе сбережения со всего мира, американские потребители тратили все больше и больше. Вопреки всем рациональным доводам капитал перетекал из менее развитых стран в США.
Тренд 3. Постепенное дерегулирование финансового рынка и ускорение темпов финансовых инноваций
В период между концом Второй мировой войны и началом 1980-х гг. банки и рынки жестко регулировались. Затем президент Рейган заговорил о «Магии рынка», что стало особенно актуально с усилением позиций адептов рыночного фундаментализма, вызванным явными неудачами мировой коммунистической системы. Итогом стало изобретение целого сонма новых финансовых инструментов, многие из которых получили широкое распространение. С усложнением финансовой системы участникам рынка и регулирующим органам становилось все труднее понять, что происходит.
Периодические финансовые кризисы на протяжении последней четверти века (крах хедж-фонда Long Term Capital Management, пузырь интернет-компаний, террористическая атака 2001 г.) явились испытаниями для превалирующего тренда и превалирующих ошибочных представлений. Успешное преодоление этих испытаний усилило и тренд, и ошибочные представления. Постепенно, в атмосфере свободной конкуренции, власти потеряли контроль над финансовой системой. Это способствовало образованию суперпузыря.
Пузырь на американском рынке недвижимости привел суперпузырь в состояние неустойчивости – тренды и ошибочные представления потеряли равновесие. Затем оба пузыря достигли критической точки, причем кризис некачественных кредитов спровоцировал обрушение и суперпузыря.
Ошибка рыночного фундаментализма заключается в том, что невмешательство со стороны государства вовсе не гарантирует совершенство рынков.
Главный тезис теории рефлексивности – несовершенство всех человеческих конструктов. Финансовые рынки не обязательно стремятся к равновесию. Они могут впадать в крайности эйфории или отчаяния. Поэтому их нельзя предоставлять самим себе, за них отвечают органы финансового надзора, которые должны контролировать и регулировать эти рынки... Именно убежденность в стремлении рынков к равновесию привела к сегодняшней нестабильности. Она заставила регулирующие органы отказаться от своих обязанностей и доверить рыночному механизму исправление собственных же перекосов.
|
